« Государственный университет Высшая школа экономики На правах рукописи Лукша Наталья Викторовна ...»
Источник: составлено по[237].
Однако, на наш взгляд,данное доказательство эффективностиденежно-кредитной политики представляетсянесколько спорным по ряду причин. Преждевсего, отметим, что в исследуемую выборкубыли включены страны с различнымимонетарными институтами. На ряду состранами с центральным банкомрассматриваются также страны с валютнымуправлением. Аргентина и Болгария – это, как известно,страны, упразднившие центральный банк впользу валютного управления, ключевойхарактеристикой которого являетсяотсутствие собственной дискреционноймонетарной политики. Сокращение инфляции вэтих странах не есть результатпоследовательной политики монетарногоинститута, так как все рычаги управлениямонетарной сферой теряются при валютномуправлении, а следствие особенностейсамого института - суперфиксированногообменного курса с «валютой-якорем» иобязательства стопроцентного покрытияденежной массы иностранными резервами, чтозащищает денежную базу от дискреционногоувеличения или снижения. В связи свышесказанным сопоставление монетарнойполитики стран с дискреционным иавтоматическим механизмамипредставляется неправомерным.
Кроме того, обратимвнимание, что таблица скоростейдезинфляции ограничена временнымирамками, которые в некоторых случаяхневольно скрывают конечный результатпроводимой монетарной политики. Так, вМексике, осуществлявшей стабилизационнуюпрограмму[29] на основе«ползущей привязки»[30] до 1994 г.,Уругвае - на основе «наклонноговалютного коридора»[31] до 2002 г. иБразилии – наоснове «ползущей привязки» до 1999 г., позавершению соответствующих программразразились валютные кризисы, которыепривели к девальвации национальных единицв этих стран. Финансовая хрупкость стран снеофициальной бимонетарной системой сталаочевидной после Азиатского кризиса в конце1990-х гг. Таким образом, рассуждения авторовотносительно эффективности воздействиямонетарной политики на снижение инфляции вусловиях неофициальной бимонетарнойсистемы представляются недостаточнообоснованными и требуют дальнейшегоэмпирического подтверждения.
К. Рейнхарт, К. Рогов и М.Савастано [237] также исследовализависимость флуктуаций выпуска от уровнядолларизации экономики. Исследованиепоказало, что изменчивость выпусканезначительным образом отличается встранах с различным уровнем замещениявалют. На наш взгляд, данное утверждение неможет являться свидетельствомэффективности монетарной политики, так какдолларизация имеет лишь косвенное влияниена темп роста совокупного выпуска и егоизменчивость. Тем самым приведенныеавторами доказательства ошибочноститрадиционной точки зрения о том, чтонеофициальная бимонетарная системапредставляет собой преграду дляосуществления эффективной монетарнойполитики, неосновательны.
Помимо сниженияэффективности денежно-кредитной политики,неофициальная бимонетарная системаявляется препятствием дляпроведения эффективной фискальнойполитики. Как считают Г.Буфман и Л. Ледерман, снижение рисков,связанных с уклонением от налоговзатрудняет перераспределение реальныхресурсов из частного сектора [111]. Крометого, как отмечает Р. Пионтковский,финансирование бюджетного дефицитастановится более инфляционным, так как егопокрытие, при вытеснении национальнойвалюты иностранной, требует большегоприроста денежной базы [57]. Э. Федж обобщает,что неофициальная бимонетарная система,способствуя развитию теневой экономики,сокращая риски хищений на производстве,упрощая коррупцию и погоню за рентой (rentseeking), делает экономикустраны менее прозрачной изатрудняет вцелом проведениемакроэкономической политики [146]. В свою очередь, это грозитнеэффективным перераспределениемсобственности в экономике [84].
Одним из недостатковнеофициальной бимонетарной системы такжеявляется потеря сеньоражадля «страны-реципиента» впользу «страны-донора»[32]. Напомним, чтосеньораж – этодоход, получаемый монетарным институтом заправо эмиссии валюты, как легальногоплатежного средства. Монетарный институтможет использовать сеньораж для покупкиактивов (резервов в иностранной валюте,правительственных ценных бумаг и пр.) или«потребления» посредством финансированияфискального дефицита. По мере ростаиностранной составляющей в денежномобращении способность инфляционногофинансирования госбюджета резкосокращается.
В совместной работе А.Фридман и А. Вербецкого была представленаоценка потери сеньоража для страны сбимонетарной системой. Авторы исследоваливлияние увеличения уровня долларизациипри различных уровнях инфляции от 0,2% до 20%на отношение сеньоража к ВВП. Они показали,что особо ощутимое влияние на сеньоражимеет более высокий уровень долларизациивне зависимости от темпа инфляции, вчастности, 10%-е увеличение уровняиностранной валюты приводит к 50%-мууменьшению отношения сеньоража к ВВП приусловии высокого начального уровняиностранной валюты [79, с. 28].
Отметим, что существуюттакже противоположные эмпирическиерезультаты. Например, К. Рейнхарт, К. Рогов иМ. Савастано независимо оценилизависимость отношение сеньоража к ВВП отуровня долларизации. Было показано, чтодоходы от сеньоража незначительнымобразом отличаются по странам с разнымуровнем долларизации: в период с 1996 г. по 2001г. средний доход от эмиссии денегисследуемых стран варьировался вдиапазоне от 1,4 до 2,6% ВВП для низко- ивысокодолларизированных экономик,соответственно [237]. Таким образом, согласноданному исследованию сеньораж растет помере увеличения уровня иностранной валютыв экономике.
Вероятно, различия ввыводах российских и иностранных ученыхобъясняется выборками исследуемых стран. Ванализе А. Фридман и А. Вербецкогоинфляционная составляющая врассматриваемой выборке стран колебаласьв пределах до 20%. Поэтому в их работевлияние уровня долларизации доминировалонад воздействием уровня инфляции. По всейвидимости, в работе иностранных автороврассматривались страны с более высокимуровнем инфляции. Вследствие этоговоздействие инфляционной составляющейпревалировало над влиянием уровнядолларизации. Если исключить доминирующеевлияние инфляции, можно наблюдатьсуществование отрицательной корреляциисеньоража и уровня долларизации.
Таким образом, очевидно,что негативные последствия, связанные снеофициальной бимонетарной системой взначительной степени превышают лишьнемногие положительные. Страна сбимонетарной системой попадает в такназываемую «институциональную ловушку»,или иными словами, «неэффективнуюустойчивую норму»[33].
Неофициальнаябимонетарная система какинституциональная ловушка
Особенностьюнеофициальных бимонетарных систем какинституциональных ловушек является то, чтов краткосрочном периоде использованиеиностранной валюты решает проблемуобесценения национальной валюты, темсамым, привлекая к себе все больше и большеэкономических агентов. Однако дальнейшеепараллельное использование двух валют, какмы видели, чревато негативнымипоследствиями. Это неэффективнаятраектория развития, и дальнейший переходк эффективному развитию становитсязатруднительным. Отдельный агент или малаягруппа могут отклониться отинституциональной ловушки – неофициальнойбимонетарной системы - отказавшисьиспользовать иностранную валюту, однако вэтом случае они несут потери.Одновременный же переход всехэкономических агентов к моновалютнойсистеме мог бы привести кПарето-эффективному состоянию.
Сравнительный анализпреимуществ и недостатков неофициальныхбимонетарных систем показал, что данныйинститут является неэффективным.Перейдем к обоснованию его устойчивости.Известно, что устойчивость нормыобуславливается «невыгодностью» или«нецелесообразностью» отклонения от нее[58, с. 8]. Однажды возникнув, замещениенациональной валюты проявляет высокуюинертность, даже при устранении основнойпричины, его вызвавшей. Этот феномен такженосит название «гистерезиса» [225, p. 9; 185, p. 15]в академической литературе.
«Механизм стабилизации»[58] неэффективной нормы основан на «сетевомэффекте» (который также называют «эффектомкоординации» [58, с. 8] и «различиями в степениликвидности валют» [79, с. 16]). Он заключаетсяв том, что спрос на валюту зависит от числалюдей использующих эту валюту. Чем меньшелюдей используют национальную денежнуюединицу, тем менее ликвидной онастановится и, тем сложнее найти партнера,согласного ее принять в качестве платежаза товар или услугу. И, наоборот, чем большелюдей использует иностранную валюту, темболее ликвидной она становится, и темохотнее ее принимают и ею расплачиваются.Решение данного экономического агента,какую именно валюту использовать, зависитот решения других экономических агентов.Выбор валюты для осуществления сделкикупли-продажи зависит от продавца, а длявозврата частного долга зависит откредитора. В результате, все экономическиеагенты невольно приобщаются к норме,которая изначально могла и несоответствовать их предпочтениям. Как ужебыло сказано, в начале 1990-х гг. в нашейстране сложилась бимонетарная система спараллельным хождением рубля и доллараСША. Совершенно естественно, что доллар какмеру стоимости сначала началоиспользовать молодое поколение, а длястаршего поколения эта информационнаясистема оставалась непонятной и чуждой.Однако по мере роста уровня долларизации,более консервативная часть населениятакже начинает приобщаться к ней. Так нормастабилизировалась.
Постепенно принятаянеэффективная норма поведения укрепляетсяв обществе через «механизмы закрепления».Прежде всего, таким механизмом может быть«эффект совершенствования» [58, с. 10] или«эффект обучения»: индивиды обучаютсявыполнять выбранную ими норму болееэффективно. Например, массовоеиспользование иностранной валюты приводитк открытому объявлению цен для крупныхсделок в терминах этой валюты. В нашейстране стало привычным, что цены нанедвижимость, автомобили, ювелирныеизделия, услуги сотовой связи,туроператоров и т.п. объявляются вдолларах. Это способствует тому, что современем пересчет и других цен наиностранную валюту происходитавтоматически, не вызывая большихзатруднений. Происходит своего родаобучение новой норме, вследствие этогоуменьшаются трансакционные издержки отприменения этой нормы.
Другим механизмомзакрепления является «культурнаяинерция» [58, с.10] или стереотипностьповедения индивидов. В его основе лежатчеловеческие привычки. Один из ведущихпредставителей психологическойэкономической теории Дж. Катон утверждает,что привычки играют ключевую роль вэкономическом поведениииндивидов[34]. Привычки снабжают информацией овероятных действиях других агентов, тем самым,снижается тяжелый груз неопределенности.Способностьиндивида к обработке новой информацииявляется ограниченной, для осуществленияповторяющихся рутинных действий нетребуется постоянного рациональногорасчета. Привычки помогают справиться синформационными перегрузками. Как и у любогопсихического явления у привычек есть какположительные, так и отрицательные следствия,рассмотрение которых не входит в задачунашей работы. Тем не менее, отметим, чтоименно устойчивые привычки становятся одной изпричин, почему во многих переходных экономикахсохраняется высокий уровень замещениявалют, несмотря на снижение инфляции иулучшение основных макроэкономическихпоказателей.
Отметим также, чтозакрепляющим эффектом сложившейсянеэффективной нормы могут стать «периодыинфляционной адаптации»[225, p. 9]. Известно, чтоисключить инфляционные ожидания намногосложнее, чем справиться с инфляцией кактаковой; а вернуть доверие к проводимойполитике требует времени и больших усилийсо стороны правительства, даже послестабилизации экономических показателей.Кроме того, периоды высокой инфляциисопровождаются появлением новыхфинансовых механизмов (серой бухгалтерии,теневого бизнеса), и когда инфляцияспадает, экономика продолжаетиспользовать порожденные инфляцией схемы[79, с. 15].
Упомянутые механизмызакрепления фиксируют неэффективную норму(неофициальные бимонетарные системы) иделают ее устойчивой.
1.3.2. Преимущества инедостатки для «стран-доноров»
Интересно такжеостановиться на положительных иотрицательных эффектах неофициальнойбимонетарной системы для «страны-донора» -страны, чью валюту используют другиегосударства (см. табл. 1.5).
Из нашего предыдущегоанализа следует, что одним из важнейшихприобретений «страны-донора» являетсясеньораж.Иностранцы, замещая национальную валютуиностранной «валютой-якорем», создаютусловия для получения сеньоражагосударству-эмитенту данной валюты. В тоймере как «страна-реципиент» несет убыткиот потери сеньоража, «страна-донор»приобретает дополнительный доход[35].
Таблица 1.5
Преимущества инедостатки неофициальной бимонетарнойсистемы для «страны-донора»
| Направление влияния | Преимущества | Недостатками |
| Внутригосударственный | ||
| Правительство | 1. Гибкостьпроведения макроэкономической политики. |
|
| Общегосударственный | ||
| 1.Приобретение сеньоража. | - | |
| Межгосударственный | ||
| 1. Ростмеждународного статуса и расширениявлияния | - | |
Источник: составленоавтором
Кроме того, широкоеиспользование денежной единицы за рубежомпредоставляет «стране-донору» политические дивиденды и повышает ее международный статус. «Великие державы имеют великиевалюты» пишет Р. Манделл [122, p. 6]. В последнеедесятилетие прошлого века доллар США инемецкая марка занимали лидирующиепозиции на иностранных рынках, тем самым,укрепляя за Германией и СоединеннымиШтатами звания всеми признанных ведущихмировых держав. В середине 1990-х гг.ориентировочно 3/5 всех мировых депозитов виностранной валюте приходилось наамериканский доллар. К концу 1990-х гг.примерно 90% всех выпущенных 100-долларовыхбанкнот, эмитированных ФедеральнойРезервной Системой, уходили в другиестраны, чтобы удовлетворить иностранныйспрос [122, p. 6].Признание такого масштаба не может неблагоприятствовать Соединенным Штатам какполитически, так и экономически.Европейская валюта после упразднениянациональных валют стран Евросоюзадостаточно быстро завоевала доверие намировых рынках [53]. Нередко деньгивоспринимаются как символ национальнойгордости. Повсеместное использованиедоллара и евро в других странах повышаютпрестиж США и ЕС как в собственных глазахжителей этих регионов, так и в глазахжителей других государств.
Фактически американскийдоллар и евро превращаются из национальныхденежных единиц в наднациональные, этому вбольшой степени способствует ихнеофициальное обращение в других странах.С.Р. Моисеевым [43, с. 291] было выделено пятьключевых критериев интернационализациивалют: большой размер и стабильностьнациональной экономики, устойчивостьвалютного курса, обширные внешнеторговыесвязи, наличие объемного и ликвидногорынка государственных обязательств, атакже собственная валютная зона, состоящаяиз государств, ориентированных наэкономику «якорной страны». Без сомнения,доллар США и евро соответствуют всем пятикритериям и могут по праву называтьсямировыми валютами.
Дополнительнымпреимуществом неофициального обращениянациональной валюты «страны-донора» за еепределами является возросшая гибкостьмакроэкономической политики.У страны появляется возможностьиспользовать собственную валюту прифинансировании импорта[36]. Таким образом,проведение внутренней монетарной ифискальной политики перестает зависеть отсостояния платежного баланса.
Помимо вышеупомянутыхпреимуществ обращения денежной единицы«страны-донора» за ее пределами,существует некоторые риски, которыестановятся наиболее ощутимыми на пикепопулярности «валюты-якоря». Так, кнегативным последствиям можно отнестипоявления определенных трудностей дляцентрального банка «страны-донора» в осуществлении денежно-кредитнойполитики. Массовоебесконтрольное использование валютыстран-эмитентов за рубежом может повлечьпотерю монетарных рычагов управления.Наиболее сильный эффект возможен припоявлении новой привлекательной валюты -альтернативы. Вероятность массовогоотказа «стран-реципиентов» от валюты однойстраны-эмитента и переход на денежнуюединицу другой страны-эмитента повышаетриск валютногодемпинга и резкого падения курса«валюты-якоря». Недавнеепоявление на мировой арене евро сильнопошатнуло позиции американского доллара,который на протяжении многих лет оставалсялидером вне конкуренции[37]. Падение курсадоллара по отношению к евро в последниегоды подстегнули многие страны, которыееще некоторое время назад воспринимали состорожностью молодую валюту, перейти нановую систему счета в евро.
Если взвесить всевозможные положительные и негативныепоследствия неофициального хождениявалюты за рубежом для «страны-эмитента»можно с определенной долей уверенностиутверждать, что преимущества перевешиваютриски. Об этом помимо прочегосвидетельствуют активные дискуссии оперспективах официального замещенияиностранными твердыми валютами локальныхнестабильных валют в развивающихсястранах и странах с переходной экономикой.Официальное замещение национальных валютспособствуют сокращению вышеупомянутыхрисков и росту получаемой выгоды (об этомболее подробно см. главу II).
- Ретроспективный анализнеофициальных бимонетарных систем
Если рассматриватьпоявление бимонетарных систем с точкизрения линейно-восходяшего развитияэкономической истории, они должны являтьсянеким приближением к абсолютному идеалумонетарной системы, к которому постепенно,последовательно двигаясь,эволюционировала валютная система. Однаковыше было показано, что данная системаявляется неэффективной и, очевидно, далекаот того, чтобы называться идеальной. На нашвзгляд, философская концепцияциклического развития при рассмотрениинеофициальных бимонетарных системявляется более приемлемой.
Мы предприняли попыткунайти аналогичные современнымнеофициальным бимонетарным системамвалютные институты в историимеждународной валютной системы.Традиционно классификация валютных системосновывается на критерии резервногоактива. По данному признаку выделяетсячетыре основные этапа: биметаллическийстандарт, золотой стандарт, золотодевизныйстандарт и девизный стандарт.
Биметаллизмпредставляет собой «систему, при которойоба драгоценных металла, и золото, исеребро, могут быть принесены кем угодно намонетный двор для чекана, и оба могутслужить средством расплаты по долгам иобязательствам, без ограничения суммы,причем постоянное отношение между нимиустановлено законом»[63, с. 5][38].XIX век былпериодом расцвета и заката биметаллизма. Ядробиметаллического блока образовывалиЛатинский Валютный Союз (в который входилиФранция, Бельгия, Италия, Швейцария,Папская область и Греция) и США. Совместное обращение монет из двухметаллов без фиксации курса между ниминосит название системы параллельных валют.Конкурентным обращением золотых исеребряных монет характеризовалась,например, Англия конца XVII века [80, с.78]. Главным отличиембиметаллизма и системыпараллельных валют отсовременных неофициальных бимонетарныхсистем является наличие двух официальныхплатежных средств, в то время как принеофициальной бимонетарной системе тольконациональная валюта является законнымсредством платежа, а иностранная валютаимеет нелегальное положение.
Представляется, чтоисторическим аналогом неофициальнойбимонетарной системы является денежнаясистема, которая носит название«хромающего» биметаллизма. Это монетарнаясистема, при которой совместно обращаютсязолотые и серебряные монеты, но только одинметалл разрешен к чеканке [43, с. 76]. Монетныедворы закрыты для более дешевого изметаллов, однако деньги, которые ужеотчеканены к этому времени, не изымаются изобращения [78, с. 129]. Такой стандартфункционировал, например, в Великобританиив конце XVIII - начале XIX вв., во Франции,Германии и США после разрывабиметаллического союза в 1873 г.
Примерно в это же время вряде стран существовала монетарнаясистема с торговыми монетами. В странечеканились две монеты – для внутреннего ивнешнего пользования, причем каждаявыполняла свою миссию и обращалась строголибо внутри страны, либо вовне. Торговымимонетами называют монеты, которые неиспользуются во внутреннем обращениивыпустившего его государства, ноприменяются для внешней торговли вообщеили с определенными государствами [49]. Ф.Хайек приводит следующие примеры торговыхмонет: талер Марии-Терезы, господствующий врайоне Красного моря в середине XVIII-началеXX вв., мексиканский доллар, используемый вкачестве стандарта при торговле в Китае,Сингапуре и других странах Азии в конце XIXв. [80, с. 80]. Длянашей работы эта монетарная система непредставляет особый интерес, посколькуфактически функционирует как моновалютнаясистема в рамках внутренней экономикигосударства.
С распадомСкандинавского союза, объединявшегоШвецию, Норвегию и Данию до Первой мировойвойны (которые чеканили национальныевалюты для внутреннего пользования изолотую крону для союзной торговли),прекратили свое существования монетарныесистемы, характеризующиеся эмиссией двухвалют.
На протяжении всеговремени существования биметаллизма одиниз металлов оказывался дешевле другого ивытеснял более дорогой. Как толькопоявлялось новое месторождение золота илисеребра, цена на найденный металл вэквиваленте другого падала, и, какследствие, из денежного обращениявытеснялся более дорогой металл[39]. Этатенденция была замечена еще в 1366 г. Н.Орезмом и в 1526 г. Н. Коперником. Позднее, всередине XVI века, этот принцип былустановлен Т. Грешемом, чье имя и носитзакон: «Дешевые деньги вытесняютдорогие» [78, с.117]. Простым объяснением даннойзакономерности является то, что выборкакими именно деньгами осуществлятьплатеж остается за плательщиками, а неполучателями. Вследствие этого плательщикиз соображений экономии расплачиваетсяболее дешевыми деньгами, а более дорогиеоставляет «на черный день».
Кризис биметаллическойсистемы привел к полному вытеснениюсеребряных монет и переходу к золотомумонометаллизму. В начале 1870 г. большинстворазвитых стран перешли кмонометаллическому золотому стандарту,только Индия и Китай – единственные из густонаселенныхстран –сохранили приверженность серебряномумонометаллизму. Таким образом, логикаисторического развития мировой валютнойсистемы состояла в эволюции биметаллизма(и системы параллельных валют) через«хромающий» биметаллизм к монометаллизму(см. табл. 1.6). Кризис бивалютной системыпривел к полному его замещениюмоновалютной.
Таблица 1.6
Модель эволюции мировойвалютной системы
| Обращение монет | |||
Чеканка монет | 1металл | 2металла | |
| 1металл | монометаллизм | «хромающий» биметаллизм | |
| 2металла | денежнаясистема с торговыми монетами | биметаллизми система параллельныхвалют | |
Источник: [43, с. 78].
Мы полагаем, чтомеждународная модель эволюциибиметаллизма к монометаллизму повторитсяна современном этапе в масштабенациональных экономик с неофициальнымибимонетарными системами (см. табл. 1.7). Смомента распада биметаллическогостандарта прекратили свое существованиеденежные системы, характеризующиесяэмиссией двух и более валют, поэтомутаблица состоит только из верхней части.Неофициальные бимонетарные системы встранах с переходной экономикойхарактеризуются нестабильным состоянием,что объясняется существованиемзначительных экономических издержек.Преодолеть эту неустойчивость возможнопосредством исключения двойного стандартаиз обращения и перехода к моновалютному,что будет показано ниже в формализованноймодели и эмпирическом исследовании рядастран с неофициальными бимонетарнымисистемами.
Таблица 1.7
Модель эволюциинеофициальных бимонетарных систем
| Обращение валют | |||
Эмиссия валют | 1валюта | 2валюты | |
| 1валюта | мономонетарная система | бимонетарная система | |
| 2валюты | - | - | |
Источник: составленоавтором
* * *
Итак, объектомисследования данной диссертации являетсяэкономика с неофициальной бимонетарнойсистемой, в которой домашние хозяйства ифирмы держат определенную часть своегопортфеля (включая денежные балансы) виностранных активах и/или, в которойчастный или государственный сектор имеютдолги, деноминированные в иностранныевалюте.
Анализ отечественной изарубежной научной литературы позволил выделитьосновные причины перехода к неофициальнымбимонетарным системам, а именно:макроэкономические, институциональные иполитические.
Ретроспективный анализнеофициальных бимонетарных системпоказал, что историческим аналогомнеофициальной бимонетарной системыявляется денежная система, которая носитназвание «хромающего» биметаллизма. Мыполагаем, что международная модельэволюции биметаллизма к монометаллизмуповторится на современном этапе в масштабенациональных экономик с бимонетарнымисистемами.
На основесравнительного анализа преимуществ инедостатков неофициальных бимонетарныхсистем для «страны-реципиента» был сделанвывод о том, что негативные последствия взначительной степени превышают лишьнемногие положительные и, что бимонетарныесистемы представляют особую форму«институциональных ловушек».Обоснована «устойчивость»неофициальной бимонетарной системы,описаны особые «механизмы стабилизации» и«механизмы закрепления» даннойнеэффективной нормы. В тоже время для«страны-донора» неофициальная экспансияее валюты за пределы страны имеетзначительно больше позитивных моментов,чем негативных.
Возможные пути выхода изинституциональной ловушки, в которуюпопадает страна с неофициальнойбимонетарной системой, являются предметомисследования следующей главы диссертации.Будет также представлена разработаннаядиссертантом обобщенная классификацияразличных путей развития бимонетарныхсистем в странах с переходной экономикой иформализована модель выбора монетарногоинститута группами специальных интересовс помощью аппарата эволюционной теорииигр.
ГЛАВА 2. ПУТИ РАЗВИТИЯНЕОФИЦИАЛЬНЫХ БИМОНЕТАРНЫХСИСТЕМ
- Переход кмономонетарным системам
Внутренниеэкономические проблемы стран снеофициальными бимонетарными системамиусугубились ослаблением позицийамериканского доллара (наиболеепопулярной из замещающих валют) с середины2002 г. [236], чтообусловило интерес к теме эволюциибимонетарных систем. На наш взгляд,возможными вариантами выхода изинституциональной ловушки бимонетарнойсистемы являются (1) полное замещениенациональной валюты иностранной валютойили (2) укрепление позиций национальнойвалюты. И тот, и другой способ предполагаетвытеснение одной из валют (национальнойили иностранной) и переход кмономонетарной системе.
2.1.1. Замещениенациональной валюты иностранной валютой
Полное замещениевнутренней валюты страныиностранной вэкономической литературе принято называть«официальной долларизацией», «долларизацией де юре»или «полнойдолларизацией», внезависимости от того является доллар валютой-субститутом или нет. Это связано с тем,что наиболее популярной замещающей валютойвсегда являлся американский доллар.Центральный банк страны, в которой полностью замещенанациональная валюта, теряет правопроведения независимойдискреционной монетарной политики. Страна официально принимает денежно-кредитную политикуСША или ЕС, или другойстраны, чью валюту она приняла в качествеплатежного средства. Коммерческие банки теряютвозможность обращаться к центральному банку в случаепотери ликвидности, а государство – монетизировать дефицит при необходимости.
Важно обратитьвнимание на отличие двух типов замещениянациональной валюты – асимметричный монетарныйсоюз и симметричный монетарный союз. Асимметричный монетарный союз– это неравноправный союздвух или более стран. Одна страна переходитна валюту другой страны, замещая слабуюнациональнуювалюту твердой иностранной, и теряя правопринимать решения по управлению ею[40].
При симметричном монетарномсоюзе группа стран вводятединую валюту (денежную единицу одной изучастниц или новую денежную единицу) иравноправно управляют ею. Общий центральныйбанк, в котором имеют своих представителейвсе страны союза, разрабатывают совместнуюмонетарную политику, а каждоегосударство-участник монетарного союзаполучает определенную долюсеньоража[41].
Для нашей работыинтерес представляет именно асимметричный монетарный союз, при котором в «стране-реципиенте»упраздняется национальный монетарный институт, аконтроль над монетарной политикойпереходит во власть к иностранномумонетарному институту – эмитентувалюты-субститута. Рассмотрение возможностиперехода к симметричному монетарномусоюзу (подобному еврозоне) непредставляется рациональным, в связи сособенностями самого монетарного союза– как союзагосударств, равноправных в управленииединой валютой. Страны с неофициальнойбимонетарной системой, испытывающие кризисдоверия к национальной монетарнойполитике, не могут рассчитывать наравноправноеучастие в союзе со «страной-донором»,предоставляющей свою валюту длястабилизации экономической ситуации ивыхода из кризиса[42].
К вопросу о полномзамещении собственной валюты обращалисьне раз многие государства [191], причем важноотметить, что не все из них испытываликризис доверия или экономическуюнестабильность. Так, например, ведутсядискуссии о целесообразности введениядоллара США в качестве законного средстваплатежа в Канаде[43]. В данномслучае предложение заместить национальнуювалюту продиктовано преимуществамиоптимальной валютной зоны[44]. Однако такиепримеры скорее исключение изправила.
В настоящее времяофициально долларизированными странамиявляются 12 стран, из которых пять входят всостав США или находятся под их опекой. Еще20 государств используют австралийскийфранк и евро [43, с. 265]. В конце 1990-х гг. к европерешли Косово и Черногория. Кроме странБалканского полуострова, эта валюта такжеобращается в нескольких странахЦентральной Африки – бывших французских колониях (тамевро пришел на смену французскомуфранку). В 2000 г.в результате крупного кризиса Эквадоротказался от национальной валюты и перешелна американский доллар; в 2001 г. официальнуюдолларизацию приняли Сальвадор иГватемала. Еще ряд стран (Аргентина,Бразилия, Индонезия, Мексика и Венесуэла)рассматривают перспективу перехода наамериканский доллар[45]. Многие страны,принявшие иностранную валюту в качествеофициального средства платежа, являютсянебольшими городами-государствами, такие,например, как, Монако, Лихтенштейн иАндорра. В ряде стран официальнымиплатежными средствами выступают сразунесколько иностранных валют. Так, например,в Андорре (до образования еврозоны)параллельно обращались две валюты – французский франк ииспанская песета.
2.1.1.1. Причины переходаот неофициальной бимонетарной системы кполному замещению национальной валюты
Чаще всего к вопросуполного замещения национальной валютыобращаются страны, характеризующиесяпродолжительной нестабильностьюэкономической ситуации, которые прошличерез этап неофициальной формыбимонетарной системы. Попытка решитьэкономические проблемы посредствомнеофициального параллельного хождениядвух валют приводит лишь к их усугублению.Бегство от нестабильности таким способомявляется ловушкой, которая «завлекает»своей доступностью, а затем обостряетимеющиеся сложности. Рассмотрим основныемотивы полного отказа от национальнойвалюты в пользу иностранной твердой валюты(см. табл. 2.1).
Как показывает таблица2.1. причины полного вытеснениянациональной валюты и перехода отнеофициального использования иностраннойвалюты к официальному в большинствеслучаев схожи с основными предпосылкамиперехода кнеофициальной бимонетарнойсистеме (см. табл. 1.2). Однакоупразднениенационального монетарного институтасвязано с усугублением и обострениемнегативныхпроцессов, которые вызывают неофициальноеобращение иностранной валюты. Мы не будемрассматривать предпосылки, аналогичныепредпосылкамперехода к неофициальным бимонетарнымсистемам. Интереспредставляют причины, специфичные именнодля официального замещения валют.
Таблица 2.1
Предпосылки перехода кофициальному замещению национальнойвалюты иностранной валютой
| Предпосылки | Упоминание в академическойлитературе |
| 1.Макроэкономические | |
| Раскручивание инфляционныхпроцессов, гиперинфляция (Причины раскручиванияинфляционных процессов могут бытьразнообразными. Это может быть, например,результатом денежной экспансии с цельюстимулирования экономической активностиили покрытие фискального дефицита черезмонетизацию. Неспособность странысамостоятельно справиться сгиперинфляцией на протяжении длительноговремени вынуждает ее пойти на крайние мерыи отказаться от собственной валюты впользу более стабильнойиностранной)[46] | Дж. Сикл (2001),А. Алесина, Р. Барро (2001), Дж. Франкел (1999), Ж-Ф.Понсо (2002), Дж. Тобин (1998) [94, 155, 258, 233, 271] |
| Финансовыекризисы (Финансовые кризисы вразвивающихся и переходных экономикахчреваты высокими издержками. Какпоказывает опыт, девальвация валюты в этихстранах ведет к рецессии. Неспособностьпредотвратить или сгладить эти кризисывынуждает правительство провестирадикальную реформу и официальнозаместить национальную валюту) | Дж. Сикл (2001),Б. Коэн (2001), Г. Антинолфи, Т. Кейстер (2001), С.Ханке (2001) [98;125; 176; 258] |
| Феномен«цепной реакции» (“contagion”) (Неспособностьсправиться с чередой финансовых кризисов,не связанных с ухудшением фундаментальныхмакропоказателей страны, могут вынудитьправительство пойти на крайние меры иполностью отказаться от слабойнациональной валюты) [47] | Г.Антинолфи, Т. Кейстер (2001), Г. Кальво (1999), Э.Мендоза (2002) [98;115] |
| Дефицит государственногобюджета (Официальное замещениевалют может быть единственным способомизбавить государственный бюджет отинфляционного налога в настоящем и вбудущем) | Б.Ейчингрин (2002)[142] |
| Проблема динамическогонесоответствия (time-inconsistencyproblem)[48] (Одной из основныхпричин полной потери доверия населения кнациональной валюте являетсянепоследовательная политика властей.Экономические агенты имеют рациональныеожидания, поэтому ожидаемая политикацентрального банка влияет на номинальные,но не на реальные переменные. Вследствиеэтого эффект будут иметь тольконеожиданные действия центрального банка. Сдругой стороны, злоупотребление такогорода действиями может дестабилизироватьэкономику и настроить население против какправительства и проводимой им политики,так и всего, что с ним ассоциируется, вчастности национальной денежной единицы) | Г.Антинолфи, Т. Кейстер (2001), Э. Мендоза(2002) [98;211] |
| 2.Институциональные | |
| Неспособность институтовэффективно проводить стабилизационнуюполитику (Официальноеупразднение национальной денежнойединицы может быть вызванонеспособностью институтов, определяющихденежно-кредитную политику и политикуобменного курса, сохранять стабильностьцен и сглаживать колебания бизнес-циклов) | Дж. Франкел(1999), Э. Мендоза (2002) [155; 211] |
| Финансоваяи экономическая интеграция состраной-эмитентом (Резкие притоки иоттоки иностранного капитала являютсяхарактерной чертой переходных экономик.Такие перепады негативно сказываются какна уровне финансового развития, так и наэкономическом росте страны. Финансоваяинтеграция со страной-донором могла бысгладить такие бумы и спады) | Ж-Ф. Понсо(2002), А. Берг, Э. Боренштейн (2000), Дж. Франкел(1999), Г. Антинолфи, Т. Кейстер (2001), К. Мак (2000),Дробышевский С., Козловская А. и др.(2003) [24; 98; 105; 155;207; 232] |
| Регионализация мировых денег(теория оптимальных валютных зон) (Идея новой географиивалют заключается в том, что конкуренция намировом рынке валют приведет к вытеснениюслабых конкурентов и образованию валютныхблоков, объединенных наднациональнымивалютами) | Р. Манделл(1961), Б. Коэн (2001), Р. Дорнбуш (2001), Т. Курчин, Р.Харрис (1999), А. Алесина, Р. Барро (2000), Дж.Кордейро (2002), Кальво (2001)[94; 125; 126; 127; 134; 219] |
| Статуспереходной экономики («original sin»[49] ) («Первородный грех»переходных экономик приводит к тому,что страны не могут занимать заграницейв национальной валюте. Это, помимо прочего,способствует официальному замещениювалют) | Б.Ейчингрин и Р. Хаусман (2000)[150] |
| 3.Экстерналии | |
| Неофициальная бимонетарнаясистема (Как показываютмногочисленные эмпирические исследования,замещение валют не является временнымявлением. Спустя годы после стабилизацииэкономической или политической ситуации,страны, характеризующиеся высокойстепенью замещения валют, продолжаютпереводить активы и / или наличность виностранную валюту) | А. Мурмурас,С.Рассел (2000), Н. Умз (2003), Э. Федж (2003), К.Рейнхарт, К. Рогов, М. Савастано (2003), А.Фридман, А. Вербецкий (2001), Дж. Франкел (1999), Р.Хаусман, М. Гейвин, К. Пейджиз-Серра, Э. Стейн(1999) [79; 146; 155; 185;218; 225; 237] |
Источник: составленоавтором
1. Среди экономическихпредпосылок особняком стоит феномен«цепной реакции» (contagion[50] ). Это новыйтермин появился сравнительно недавно врезультате череды кризисов в 1990-х гг.Финансовой «цепной реакцией» Э. Мендозаназывает ситуацию, когда «финансовые рынкиочевидно не связанные фундаментальнымисвязями с переходной экономикой, в которойразразился кризис, тем не менее, испытываютего воздействие и переживают суровыепоследствия…» [211, p. 9]. Особенностьюфеномена «цепной реакции» является то, чтофинансовый кризис в стране не связан сухудшением фундаментальныхмакроэкономических показателей в самойстране, а распространяется как вируснаяинфекция от уже «зараженных» других стран.Объяснение иррационального действия«цепной реакции» лежит в несовершенствеинформации [93]. Кризис в одной из стран спереходной экономикой заставляетинвесторов выводить свой капитал также ииз других стран с переходной экономикой,ориентируясь в большей степени на слухи онеблагоприятном инвестиционном климате,чем на достоверную специфичную дляконкретной страны информацию. Валютныйкризис в одной стране провоцирует страхиучастников финансового рынка, что подобновирусу, кризис распространится на другиестраны. Это приводит к резкому оттокукапитала и, как следствие, к рецессии.
Так, например,экономика Аргентины, не имеющая тесных торговыхсвязей с Мексикой, ощутилав полной мере последствия кризисаТекилы.В 1995 г.выпускАргентины упал на более чем 4%, а уровень безработицывырос с 13% до 18%. То жесамое произошло в Индонезии послеТаиландского кризиса [114].
Экономисты приходят квыводу, что финансовая глобализация[51] можетвызвать резкие колебания в капитальныхпотоках, что приводит к крупным переливамфинансового капитала вне зависимости отконкретной ситуации в стране. Притоккапитала в переходные экономикидемонстрирует сильную зависимость отвнешних факторов. Это также подтверждаетсяисследованием Г. Кальво, Л. Ледерман, К.Рейнхарт [211, p. 15], которые показали, чтостатистически значимым показателемвсплеска капитальных потоков в страны спереходной экономикой в 1990-х гг. былоснижение ставок процента в США. Такимобразом, для многих стран, подверженныхвозобновляющимся кризисам через феномен«цепной реакции» – порождение финансовой глобализации- отказ от национальной валюты являетсяпоистине «спасением».
2. Другой предпосылкой официального замещения валют является возможность усилитьэкономические связи со страной-эмитентом[197]. Экономическая интеграциямежду странами обусловливается снижением трансакционных издержек инеопределенности в отношении обменногокурса. Висследовании Дж. Франкела, А. Роуз и Э. Винкупа [239]показано, чтовалютные союзы способствуют росту товарооборота междустранами. Авторы построилиэконометрическую модельзависимости объема двухсторонней торговлиот dummy-переменной валютного союза. Значимый коэффициент перед dummy-переменной оценивает членство в валютном союзе, которое, при прочих равных,примерно в 4 раза увеличивает двухстороннюю торговлю. Причем этот рост несвязан с уменьшениемторговли с третьими странами, напротив, членство в валютномсоюзе увеличивает отношениевалового иностранного товарооборота к ВВПстраны. Аналогичные результаты былиполучены в работе С. Тенрейро и Р. Барро [265].
Существуют, однако,работы, в которых обосновывается, что этирезультаты несколько преувеличены. Р. Том иБ. Волш показали [267], что недостатком работыДж. Франкела и др. является смещение ввыборке. В списке стран-членов валютныхсоюзов большую часть составляют наиболеебедные и наименее стабильные страны(данные по валютным союзам, объединяющимдве независимые, экономически развитыестраны практически отсутствуют); и все ониимеют явно или неявно выраженноеколониальное прошлое. В качествеконтраргумента авторы привели примерыИрландии и Великобритании, Люксембурга иБельгии, участие которых в валютном союзене повлияло на уровень взаимной торговли.С. Эдвардз и И. Магендзо обращают вниманиена еще один недостаток работы Дж. Франкелаи др., а именно: отсутствие разграничениямежду двумя типами режимов «общих валют»:симметричными и асимметричнымимонетарными союзами [139, p 4]. Попытку учестьданные замечания предприняли С. де Нардиз иК. Викарелли. По их оценке, интеграция врамках Европейского Союза все-такиувеличила двухстороннюю торговлюстран-участниц. Однако это увеличение былонесколько ниже, чем получили Дж. Франкел идр., но, тем не менее, выше, чем это оценили Р.Том и Б. Волш. В частности, увеличениевзаимной торговли составило от 9-10% [204, p.144].
По нашему мнению,объективная оценка должна учитыватьрезультаты как той, так и другой группыавторов и соответствовать некоторой«золотой середине», которой достиглиименно С. де Нардиз и К. Викарелли. А именно,валютный союз, действительно, стимулируетторговлю, однако, вероятно, в меньшейстепени, чем показано в исследовании Дж.Франкела и др.
3. Еще однойпредпосылкой, характерной только дляполного замещения валют, является ожидание роста финансовойинтеграции со«страной-донором». Помимостабилизации экономики, финансоваяинтеграция улучшает качество финансовойсистемы «страны-реципиента» ипредоставляет потребителям доступ кфинансовым институтам, которые ужеподтвердили свою компетентность намеждународном уровне. Переход наиностранную валюту сам по себе еще неозначает финансового сближения междустранами. Для полной финансовой интеграциинеобходимо, чтобы закон дал полную свободуфинансовым институтам для конкуренции. Вчастности, это означает, что иностранныефинансовые институты могут учреждать своифилиалы, принимать депозиты, предоставлятьссуды и свободно ввозить и вывозитьсредства из страны.
4. Другой предпосылкой,специфичной для полного замещениянациональной валюты, является регионализация мировых денег иливлияние условий «оптимальной валютнойзоны» [219; 220]. Теорияоптимальной валютной зоны быларазработана нобелевским лауреатом Р.Манделлом. В соответствии с ней экономикаявляется частью оптимальной валютной зоны,в пределах которой общим платежнымсредством выступает единая валюта либо рядвалют, чьи курсы привязаны друг к другу наусловиях полной конвертируемости исогласованно изменяются по отношению квалютам других стран.
Успешность созданиявалютной зоны зависит от ряда критериев:
- от степени мобильности факторовпроизводства –высокая мобильность капитала и рабочейсилы позволяет безболезненно преодолеватьэкзогенные шоки (критерий, предложенный Р.Манделлом в 1961 г.) [26, с. 62-77];
- от степени открытости экономики– от величиныотношения объемов торгуемых и неторгуемыхтоваров: чем больше эта величина, тем болееоткрыта экономика и тем больше она зависитот связей с внешним миром (критерий,предложенный Р. Маккинноном в 1963 г.) [26, c.77-92];
- от степени диверсификациипроизводства – в высокодиверсифицированной экономике внешние шоки быстреесглаживаются,следовательно, нет необходимостиприбегать к обменному курсу дляисправления перекосов в платежномбалансе (критерий, предложенный П. Кененом в 1969 г.) [26, с. 92-117].
Со временем эти критериибыли дополнены новыми: степенью финансовойинтеграции (Дж. Инграм, 1969), равенствомтемпов инфляции (Г. Хаберлер, 1971 г. и М.Флеминг, 1971 г.), уровнем политическойинтеграции (Э. Тауэр и Т. Виллет, 1970 г.) ипр. [26, с.221-271][52].
Согласно критериямоптимальной валютной зоны, Канада и СШАмогли быобразовать взаимовыгодный симметричныймонетарный союз с единой валютой и общим монетарным центром, асоюз Аргентины и США, напротив, нецелесообразен. Наконференции «Проблемы валютной политики ироль центральных банков в обеспеченииустойчивости национальных валют» в 2000 г.Р. Манделлвысказал мнение, что российский рубльявляется«теоретически хорошим якорем длядругих стран СНГ», и, чтосо временем Россия может стать центром валютногосоюза, объединяющимпостсоветские страны черезфиксациюкурса к рублю [43, с. 227][53].
На наш взгляд, тезис,выдвинутый Р. Манделлом, не вполнеобоснован. В III главе будет проведен анализцелесообразности валютной интеграциимежду Россиейи Белоруссией. Будет показано, что единаявалюта для этих государствявляется рациональнымшагом. Что касаетсяостальных стран бывшего Советского Союза,их объединение в единый валютный союзнеприемлем, т.к. несоответствует ключевым критериям оптимальной валютнойзоны (существуют определенные препятствиядвижению рабочей силы, отсутствуетсимметричность шоков).
Аналогичной точкизрения придерживается Л. Голдберг[168][54]. Она скептически отзывается оперспективах валютного союза междустранами бывшего Советского Союза. По еемнению, для этих стран болеепредпочтительным являются независимыевалюты при регулируемом обменном курсе.Нецелесообразность единого валютногопространства она объясняет, во-первых,отсутствием фискального федерализма,во-вторых, препятствиями длямежрегионального движения рабочей силы и,в-третьих, незначительной корреляциеймежстрановых шоков.
2.1.1.2. Преимущества инедостатки полного замещения валюты для«страны-реципиента»
Несмотря на некоторыеобщие черты, полноезамещение валюты имеет иной механизмфункционирования, нежели неофициальнаябимонетарная система.По аналогии с последней, нами был проведен анализпреимуществ и недостатков официальногозамещения валют для«страны-реципиента» (см.табл. 2.2).
Рассмотренные в таблицепреимущества и недостатки официальногозамещения валют носят, в большей степени,теоретический характер и не всегдаподтверждаются эмпирическими фактами.Кроме того, анализ литературы по вопросупоказывает, что авторы неоднозначнооценивают те или иные особенности данногомонетарного института. Рассмотримпоследовательно наиболее противоречивыемоменты.
Таблица 2.2
Выгоды и издержкиофициального замещения национальнойвалюты иностранной валютой
| Направление влияния | Преимущества | Недостатками |
| Внутригосударственный | ||
| Домашние хозяйства |
|
|
| Предприятия и банки |
|
|
| Правительство |
| |
| Общегосударственный | ||
|
| |
| Направление влияния | Преимущества | Недостатками |
| Межгосударственный | ||
| 1.Конфликт интересов: страна-эмитент истрана-реципиент могут иметьпротиворечивые экономические цели. | |
Источник: составленоавтором
1. Потерявозможности проводить дискреционнуюмонетарную политику
Вопрос о потери возможности проводитьдискреционную монетарную политику в случаеполного замещения валют вызывает наиболеежаркие дискуссии среди экономистов каксторонников, так и противников полного замещения валют.Прежде всего,определим само понятие денежно-кредитногосуверенитета. «Этосуверенное право государства черезцентробанк регулировать во всех отношениях денежнуюэмиссию и проводить денежно-кредитнуюполитику вцелях достижения запланированныхэкономической политикой задач» [250]. Упразднениенационального центрального банкаавтоматически предполагает утратумонетарногосуверенитета.С этим связаны, по меньшей мере, две проблемы: экономическая (потеря гибкости впроведении монетарной политике и политикеобменногокурса не позволяет адекватно реагироватьна экзогенные шоки) и психологическая/политическая(утрата национальной денежной единицыи возможности определятьнациональные приоритеты в экономическойполитике ассоциируются спотерей национального суверенитета[59] ).Перед страной стоит сложныйвыбор между стабильностью, которую можетобеспечить сильный «якорь» - твердая валюта, и свободой в монетарной политике иполитике обменного курса.
Потеря права проводитьнациональную денежно-кредитную политикусопряжена с очевидными последствиями:«страна-донор», проводя собственнуюмонетарную политику, не обязана и не будетпринимать во внимание условия и интересы«страны-спутника». Например, возможнаситуация, когда «страна-донор» переживаетэкономический спад, для преодолениякоторого и стимулирования совокупногоспроса необходимо снизить процентныеставки. В то же время «страна-реципиент»может находиться на стадии неустойчивогобума и для снижения совокупного спроса ейтребуется повышение процентных ставок.Таким образом, «страна-реципиент» будетимпортировать ошибочную политику. Однакодаже если бизнес-циклы обеих странкоррелируют между собой, текущие истратегические приоритеты – выбор междусокращением инфляции, уменьшениембезработицы или усилением внешнейконкурентоспособности - могут несовпадать.
Кроме того, страна,переходя на иностранную валюту, должнаосознавать, что страна-эмитент можетвоспользоваться зависимостью«страны-реципиента» в собственныхинтересах[60].
Принимая во вниманиефактор потери независимости, предложениеряда экономистов-теоретиков (С Ханке, К.Шулера, Дж. Селджина, Л. Йонунга и др.) всередине 1990-х гг. упразднить центральныйбанк в России и принять официальнодолларизацию встретило жесткоепротивостояние со стороны правительства.Аналогично, Канада, будучи тесноинтегрированной с Соединенными Штатами,предпочла монетарную независимостьсимметричному монетарному союзу [221].Немаловажную роль в объяснении такогорешения играл фактор культурной инерции(нежелание агентов менять стереотипыповедения), которая может служитьоснованием для институциональногоконфликта между укоренившимися ивнедряемыми нормами[61].
Противники полногозамещения валют (Д. Кавалло, С. Эдвардз, П. Кругман идр.) считают, что потерю независимостиневозможно компенсировать никакимиприобретаемыми преимуществами. Тем неменее, большинство его защитников (К. Шулер,Дж. Кордейро и др.) рассматривают потерюмонетарной независимости стран спереходной экономикой как благо, так какона компенсируется импортом стабильноймонетарной политики. Что касаетсяпсихологического фактора, сторонникиофициального замещения валют полагают, чтостраны, в которых уже неофициально широкоиспользуется иностранная валюта, не должныглубоко переживать полную потерюнациональных денег. Кроме того, некоторыеэкономисты утверждают [258, p. 10], чтонебольшие открытые экономики не могут влюбом случае проводить независимуюмонетарную политику. Если они имеютофициально фиксированный обменный курс,они вынуждены использовать монетарнуюполитику, чтобы его сохранить; если имеютплавающий обменный курс, вынуждены егоудерживать от резких колебаний, т.к.быстрое обесценение или ревальвациявалюты становятся причиной резкойинфляции или дефляции в малой открытойэкономике
Таким образом, вопроспотери независимости монетарной политикиостается ключевым при выборе национальнойили импортной денежно-кредитной политики.Окончательное решение властей зависит отособенностей и предпочтений даннойконкретной страны, от ее национальныхориентиров.
2. Потеря функциикредитора последней инстанции
Центральный банк, какизвестно, выполняет две важнейшие функции – обеспечениекраткосрочной ликвидности и гарантированиестабильности финансовой и платежной систем в случаесистемного кризиса. Еслипервая функция в некоторой степенисохраняется при полном замещении валют (засчет резервов или представлениякредитных линий международными банками),то вторая функция полностью ликвидируется.Это обстоятельство рассматривается многими какотрицательное последствие официальногозамещения валют [24, с. 137].
Отметим, однако, что внастоящее время выработано большое числомеханизмов-субститутов кредитору впоследней инстанции, которые полностьюрешают эту проблему [142, p. 8]. Например,выполнение этой функции может бытьвозложено на частную организацию илистраховой фонд[62]. Другимспособом снизить риск финансовой паникиявляется включение в контракт по депозитампредложения о возможной задержке выплаты.В случае временной потери ликвидности,банк может отсрочить на некоторое времяперевод депозитного счета в наличность илиобмен иностранной валюты в национальнуювалюту, в свою очередь, обязуясь выплатитьштрафные проценты[63]. Возможен ещеодин вариант замещения функции кредиторапоследней инстанции – финансирование дефицита можетосуществляться через займы. К такомуспособу покрытия дефицита ликвидностиобращались Швеция и Финляндия в 1992 г. [114]. Кроме того,отсутствие данной функции может быть такжесмягчено через участие иностранныхинститутов, которые в случае кризиса могуткредитовать национальные филиалы[64].
Некоторые авторы(например, Г. Кальво, Дж. Кордейро, Н. Рубинии Ф. Мишкин) придерживаются еще болеекатегоричной точки зрения. Они утверждают,что отсутствие функции кредиторапоследней инстанции идет на пользугосударству, так как отсутствиевозможности обратиться в центральный банкза помощью в случае потери ликвидностивынуждает коммерческие банки действоватьболее эффективно и помогает решитьпроблему «морального риска».
- Потеря сеньоража
Наиболее простымметодом оценки издержек от перехода наиностранную валюту является расчетваловых потерь от неполученного сеньоража.В традиционном анализе, предложенном С.Фишером, различают два компонента потерь:издержки запаса и текущие издержки [151].В-первых, чтобы принять иностранную валютуи изъять национальную валюту необходимо«выкупить» запас внутренней валюты унаселения, тем самым, возвратив емуаккумулированный сеньораж, накопленный современем. Это издержки первоначальногоприобретения иностранных банкнот и монетдля замещения национальных. Во-вторых,власти теряют будущий поток сеньоража,который мог бы быть получен в результатебудущей эмиссии денег. Согласно оценке З.Боджетик, в семи странах Латинской Америкив период с 1991-1997 гг. единовременныенакопленные издержки от потери доходов отсеньоража составили в среднем 4,6% от ВВП, анепрерывный поток издержек – 2,3% от ВВП [108, p. 198]. М.Хабиб и А. Саллинг оценили возможныеединоразовые затраты от официальнойевроизации для ряда постсоветских стран.Они составили порядка 11-12% от ВВП дляБолгарии, Чехии и Венгрии и около 7-8% от ВВПдля Польши и Эстонии [204, p. 133]. Эти издержки,по их мнению, являются одним из главныхпрепятствий к одностороннему замещениювалют.
Если потеря сеньоражапредставляется единственным препятствиемдля замещения валют, его можнодостаточно легко исключить или, по крайнеймере, несколько снизитьпосредством заключения со страной-эмитентом соглашения по поводучастичного возмещения потерьсеньоража. Теоретическичастичная компенсация решает проблему потерисеньоража, однакопрактически возникаетвопросо механизме возврата: будетли это единовременная выплата или ежегодные поступления. Р. Барро было предложено осуществитьоднократный единовременный платеж, равныйдисконтированному потоку будущихпоступлений. Основным недостаткомэтого механизма является риск того, что вбудущемстрана можетзахотеть вернуть национальнуювалюту и тогда возникнет вопрос овозврате части полученного единовременно платежа, в товремя как в стране может наблюдаться дефицит наличности.Ф. Вельдепредложил другое решениепроблемы - поручитьтретьей стороне держать на условном депонентеказначейские ценные бумагистраны-реципиента, на который будутначисляться проценты[258]. Любая попытка отказаться отполного замещения валют,чтобы вернуть национальнуювалютувлечет конфискацию этих ценных бумаг в пользу «страны-донора». Следовательно,«один выстрел убиваетсразу двух зайцев»: «страна-реципиент» компенсирует утратусеньоража, а «страна-донор» страхует себя отнеожиданного отказа «страны-реципиента» от ее валюты.
На практике такогорода соглашение о разделении сеньоражасуществует только между Южной Африкой итремя другими государствами - Лесото,Намибией и Свазиленд (странами,использующими южноафриканский рэнд). Чтокасается Соединенных Штатов, власти неисключают возможности разделениясеньоража со странами из Западногополушария, которые рассматриваютперспективу принятия американскогодоллара. Однако в настоящее время ни однастрана, которая использует доллар какофициальное платежное средство, неполучает возмещения по потересеньоража.
- Сокращение фискальногодефицита
Существует мнение, что в связи потерей правительством возможностипечататьденьги, замещение валют благоприятствуетусилению фискальной дисциплины [151].Обратимся к эмпирическимфактам. Из выборки странЛатинскойАмерики за период 1970-1998 гг. Панамахарактеризовалась не самым низким уровнемдефицита, а в ряде случаев даже болеевысоким (см.табл. 2.3а).
Таблица 2.3a
Дефицитгосударственного бюджета стран ЛатинскойАмерики
| Страна | Фискальный дефицит |
| Чили | 0,5 |
| Коста-Рика | 3,0 |
| Перу | 3,4 |
| Аргентина | 3,7 |
| Панама | 3,8 |
| Мексика | 4,4 |
| Бразилия | 4,7 |
Источник: [169, p. 9].
Дефицит в этой странебыл скорее правилом, чем исключением. С 1973г. Панама являлась получателем 17 программпомощи МВФ, основной целью которых былопокрытие бюджетного дефицита [24, с. 139].Аналогичный опыт достаточно высокогобюджетного дефицита продемонстрировалСальвадор с момента перехода к официальнойдолларизации (см. табл. 2.3.b). С другойстороны, две другие страны - Эквадор иГватемала – впериод с 2001-2005 гг. характеризовалисьумеренным дефицитом государственногобюджета.
Таблица 2.3b
Консолидированныйдефицит бюджета стран с официальнойдолларизацией
| 2001 | 2002 | 2003 | 2004 | 2005 | |
| Сальвадор | 4,3 | 4,6 | 3,8 | 2,9(прогноз) | 3,1(прогноз) |
| Эквадор | 0 | 0,8 | 1,2 | 2,3 | 1,5 |
| Гватемала | 2,3 | 0,8 | 2 | 0,4 | н.д. |
